浙商證券股份有限公司張雷近期對(duì)光華科技(002741)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《深度報(bào)告：國(guó)內(nèi)PCB化學(xué)品龍頭，布局鋰電材料和鋰電回收》，本報(bào)告對(duì)光華科技給出買(mǎi)入評(píng)級(jí)，認(rèn)為其目標(biāo)價(jià)位為32.70元，當(dāng)前股價(jià)為22.35元，預(yù)期上漲幅度為46.31%。

(相關(guān)資料圖)

光華科技(002741)

投資要點(diǎn)

國(guó)內(nèi)PCB化學(xué)品龍頭，布局鋰電材料與動(dòng)力電池回收

公司業(yè)務(wù)包括PCB化學(xué)品、化學(xué)試劑及鋰電池材料等專用化學(xué)品，2021年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收25.8億元，同比增長(zhǎng)28.09%；歸母凈利潤(rùn)6230萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)72.40%。2022年上半年，公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.78~0.83億元，同比增長(zhǎng)159.6%~176.2%，主要受益于公司新建產(chǎn)能的釋放、降本推動(dòng)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

動(dòng)力電池回收前景廣闊，公司技術(shù)、產(chǎn)能布局領(lǐng)先

我國(guó)優(yōu)質(zhì)鋰資源稟賦相對(duì)有限，進(jìn)口依賴度較高，鋰回收將成為重要來(lái)源。我們預(yù)計(jì)2022、2025、2030年，我國(guó)動(dòng)力電池退役量將分別為14.64、30.19、463.19GWh，為鋰電回收提供大量原料。隨著行業(yè)濕法回收技術(shù)突破，對(duì)鋰元素的回收率可以達(dá)90%，磷酸鐵鋰電池回收經(jīng)濟(jì)性有所改善。公司回收工藝達(dá)行業(yè)先進(jìn)水平，汕頭1萬(wàn)噸磷酸鐵鋰回收線下半年即將投產(chǎn)，并于珠海正在建設(shè)5萬(wàn)噸磷酸鐵和1.15萬(wàn)噸碳酸鋰的綜合回收生產(chǎn)線。

PCB化學(xué)品：國(guó)產(chǎn)替代加速，公司把握中高端市場(chǎng)

全球PCB生產(chǎn)重心向中國(guó)大陸轉(zhuǎn)移，高端產(chǎn)品主要被技術(shù)先進(jìn)的美、日、歐企業(yè)所壟斷。公司為國(guó)內(nèi)少數(shù)具備高端PCB化學(xué)品市場(chǎng)能力的企業(yè)，專注于高純化學(xué)品和復(fù)配化學(xué)品的生產(chǎn)，覆蓋PCB制造過(guò)程中的所有濕法流程，公司在PCB制程中的化學(xué)沉銅、電鍍銅等環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)獨(dú)立供應(yīng)，國(guó)內(nèi)暫無(wú)其他競(jìng)爭(zhēng)者。

化學(xué)試劑：公司起家業(yè)務(wù)，產(chǎn)能擴(kuò)張滿足下游需求

超凈高純?cè)噭榧呻娐逢P(guān)鍵化工原料，市場(chǎng)規(guī)模有望快速增長(zhǎng)。公司化學(xué)試劑產(chǎn)品包括分析與專用試劑，其中包括超凈高純化學(xué)試劑。2020年，公司化學(xué)試劑產(chǎn)能擴(kuò)張，由1.2萬(wàn)噸提升至2萬(wàn)噸，新增產(chǎn)能投產(chǎn)有效的緩解了化學(xué)試劑產(chǎn)能不足的情況，2021年化學(xué)試劑業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入3.1億元，同比增速為23%。

盈利預(yù)測(cè)與估值

公司是國(guó)內(nèi)PCB化學(xué)品龍頭，鋰電材料回收業(yè)務(wù)將受益于動(dòng)力電池退役高峰臨近。預(yù)計(jì)22-24年公司歸母凈利潤(rùn)為2.42、4.59、7.12億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.61、1.17、1.81元/股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PE分別為36、19、12倍。我們選取從事動(dòng)力電池回收業(yè)務(wù)的格林美(002340)、從事正極材料的中偉股份/德方納米(300769)/富臨精工(300432)、從事電子化學(xué)品的鼎龍股份(300054)作為可比公司，2022-2024年同行業(yè)平均PE分別為42、28、20倍，我們給予公司2023年P(guān)E28倍，對(duì)應(yīng)市值129億元，目標(biāo)價(jià)32.7元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前市值有46%的空間。首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

投資案件

盈利預(yù)測(cè)、估值與目標(biāo)價(jià)、評(píng)級(jí)

(1)盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司歸母凈利潤(rùn)為2.42、4.59、7.12億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.61、1.17、1.81元/股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PE分別為36、19、12倍。

(2)估值指標(biāo)：我們選取從事動(dòng)力電池回收業(yè)務(wù)的格林美、從事正極材料的中偉股份/德方納米/富臨精工、從事電子化學(xué)品的鼎龍股份作為可比公司，2022-2024年同行業(yè)平均PE分別為42、28、20倍，我們給予公司2023年P(guān)E28倍，對(duì)應(yīng)市值129億元，目標(biāo)價(jià)32.7元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前市值有46%的空間。

(3)目標(biāo)價(jià)格：32.7元。

(4)投資評(píng)級(jí)：首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

關(guān)鍵假設(shè)

(1)2022-2024年，全球鋰電池LCE當(dāng)量需求分別為34.5、49.7、70.3萬(wàn)噸。

(2)2022-2024年，我國(guó)鋰電池LCE當(dāng)量需求分別為17.3、24.8、35.2萬(wàn)噸。

(3)2022-2024年，公司磷酸鐵鋰回收產(chǎn)能約為0.4、2.0、6.1萬(wàn)噸，滿產(chǎn)滿銷。

我們與市場(chǎng)的觀點(diǎn)的差異

(1)市場(chǎng)認(rèn)為：公司原料端拿貨較難。依據(jù)：公司珠海5萬(wàn)噸磷酸鐵鋰回收線投產(chǎn)后，對(duì)原料需求較大，原料被電池廠或主機(jī)廠自行掌握。

我們認(rèn)為：公司技術(shù)水平領(lǐng)先，可保障原料供給。依據(jù)：公司在磷酸鐵鋰回收布局領(lǐng)先，化學(xué)提純出身，掌握回收拆解破碎全流程，碳酸鋰回收率高出行業(yè)水平，磷酸鐵回收已具備較高經(jīng)濟(jì)性，更高的經(jīng)濟(jì)性和回收率意味著更高的議價(jià)空間，公司積極與車企電池廠展開(kāi)合作，已取得部分進(jìn)展，電池回收利用閉環(huán)逐漸打通。

(2)市場(chǎng)認(rèn)為：鋰電材料價(jià)格可能遭遇較大幅度下降，影響公司盈利。依據(jù)：公司鋰電材料回收需2024年大規(guī)模放量，鋰電材料價(jià)格難以預(yù)期。

我們認(rèn)為：根據(jù)在建產(chǎn)能盈利預(yù)期，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)彈性大。依據(jù)：新能源汽車市場(chǎng)需求堅(jiān)挺，碳酸鋰等關(guān)鍵材料供需錯(cuò)配或?qū)⒊掷m(xù)，預(yù)計(jì)1-2年內(nèi)材料價(jià)格下降幅度有限；同時(shí)目前公司產(chǎn)能體量尚小，隨著汕頭1萬(wàn)噸和珠海5萬(wàn)噸的LFP回收線建成投產(chǎn)，即使材料價(jià)格遭遇一定下滑，與規(guī)模化生產(chǎn)后的成本線之間仍具有較大盈利空間，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)彈性大。

股價(jià)上漲的催化因素

新能車景氣度及鋰電正極需求超預(yù)期、公司產(chǎn)能投建速度超預(yù)期、新客戶及新訂單獲取超預(yù)期。

風(fēng)險(xiǎn)提示

新產(chǎn)品和新技術(shù)開(kāi)發(fā)風(fēng)險(xiǎn)；回收行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，中信證券(600030)王喆研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為72.68%，其預(yù)測(cè)2022年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利2.57億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為34.38。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有2家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)2家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為23.6。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，光華科技（002741）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河一般，盈利能力一般，營(yíng)收成長(zhǎng)性一般。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率近3年增幅。該股好公司指標(biāo)1.5星，好價(jià)格指標(biāo)1.5星，綜合指標(biāo)1.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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