近日，南方日?qǐng)?bào)記者從惠譽(yù)評(píng)級(jí)在線(xiàn)召開(kāi)的一場(chǎng)中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)和融資環(huán)境分析會(huì)上獲悉，在今年上半年的房地產(chǎn)行業(yè)評(píng)級(jí)中，該機(jī)構(gòu)給予了朗詩(shī)綠色地產(chǎn)、泰禾、富力、國(guó)瑞置業(yè)等9家房企“負(fù)面評(píng)級(jí)”變動(dòng)，主要原因有杠桿率將上升、不良債務(wù)交換、流動(dòng)性及再融資計(jì)劃不確定、業(yè)務(wù)狀態(tài)下行等。

今年以來(lái)，疫情和國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化讓國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況備受壓力。而隨著新一輪償債高峰期的到來(lái)，一些前期在“高周轉(zhuǎn)”模式下積累的信用風(fēng)險(xiǎn)也開(kāi)始在部分企業(yè)顯現(xiàn)。第三方信用評(píng)級(jí)主要以企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理、財(cái)務(wù)狀況和償債能力等為分析內(nèi)容，逐步被業(yè)界視為窺探企業(yè)實(shí)際信用狀況和揭示市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的有效工具。

不過(guò)，由于國(guó)內(nèi)的第三方信用評(píng)級(jí)仍處在起步階段，在財(cái)務(wù)和經(jīng)營(yíng)等多重壓力下，房企對(duì)來(lái)自各類(lèi)機(jī)構(gòu)的“負(fù)面評(píng)級(jí)”仍表現(xiàn)出一定的焦慮和猜疑。

債務(wù)高企流動(dòng)性緊張拉低房企信用評(píng)級(jí)

在7月30日召開(kāi)的這場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)分析會(huì)上，惠譽(yù)評(píng)級(jí)邀請(qǐng)的專(zhuān)家回顧了2019年全年與2020年前7個(gè)月中資地產(chǎn)美元債的發(fā)行情況。

海通國(guó)際數(shù)據(jù)顯示，2020年前7個(gè)月，國(guó)內(nèi)房企一共發(fā)行了128筆美元債，發(fā)行總額達(dá)405億美元，相比2019年同期下跌了26.6%。主要原因是由于今年境內(nèi)流動(dòng)性走向?qū)捤?，房企在境?nèi)的融資渠道有所拓寬，融資成本明顯降低。

此前，惠譽(yù)曾預(yù)期今年中國(guó)房地產(chǎn)商銷(xiāo)售會(huì)同比下跌15%。針對(duì)這一預(yù)判，惠譽(yù)評(píng)級(jí)大中華區(qū)房地產(chǎn)評(píng)級(jí)聯(lián)席主管及高級(jí)董事鄭俊英日前根據(jù)房地產(chǎn)行業(yè)整體復(fù)蘇情況指出，“下跌15%”的預(yù)測(cè)是偏保守的，受到春節(jié)因素以及疫情影響，今年一、二月全國(guó)住宅銷(xiāo)售金額雖錄得同比下跌35%的數(shù)據(jù)，但到了三、四月份，有關(guān)銷(xiāo)售金額已有明顯改善，至五、六月份，銷(xiāo)售金額已錄得同比15%的增長(zhǎng)。整體來(lái)看，今年內(nèi)地房地產(chǎn)銷(xiāo)售將與2019年相若，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商違約的風(fēng)險(xiǎn)仍處于比較低的地位。

南方日?qǐng)?bào)記者從分析會(huì)上獲悉，今年上半年惠譽(yù)對(duì)9家房企給予了“負(fù)面評(píng)級(jí)”變動(dòng)，包括朗詩(shī)綠色地產(chǎn)、泰禾、富力地產(chǎn)、國(guó)瑞置業(yè)、陽(yáng)光100、麗豐控股、億達(dá)、泛?？毓?、金輪天地?；葑u(yù)分析人士指出，對(duì)上述公司評(píng)級(jí)下調(diào)的主要原因在于近3月內(nèi)債券到期情況與償還壓力。同時(shí)，業(yè)務(wù)規(guī)模弱化傾向亦對(duì)評(píng)級(jí)變化有所影響。如若企業(yè)選擇債券交換，債券或產(chǎn)生延期，違約條款將更加寬松。譬如，富力是流動(dòng)性及去杠桿化進(jìn)程低于預(yù)期，泰禾是流動(dòng)性及再融資計(jì)劃的不確定性、未償付其7月到期中期標(biāo)據(jù)，朗詩(shī)綠色地產(chǎn)是杠桿率將上升等。

不過(guò)，與此同時(shí)，惠譽(yù)亦給予了首開(kāi)控股、力高地產(chǎn)和鴻坤偉業(yè)三家公司“正面評(píng)級(jí)”變動(dòng)，主要原因則分別因?yàn)闃I(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大、標(biāo)桿率維持在低水平或流動(dòng)性、短期債務(wù)及杠桿率有所改善等。

據(jù)鄭俊英透露，惠譽(yù)目前給予約80家中國(guó)房地產(chǎn)商信用評(píng)級(jí)，“它們一般規(guī)模大、地區(qū)比較多元化，土地儲(chǔ)蓄也較多，相信這些公司的增長(zhǎng)更會(huì)健康一點(diǎn)，相信前50大的房地產(chǎn)商銷(xiāo)售可高于平均水平”。

第三方信用評(píng)級(jí)頻繁刺激房企敏感神經(jīng)

過(guò)去10年，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)高速發(fā)展，企業(yè)普遍采取“高周轉(zhuǎn)”的模式來(lái)加劇規(guī)模擴(kuò)張。今年上半年，一場(chǎng)突如其來(lái)的疫情讓泰禾等部分房企前期積累的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)變得尤為突出，不得不采取出售資產(chǎn)和股份的方式來(lái)自救。而來(lái)自惠譽(yù)、標(biāo)普和穆迪等國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用評(píng)價(jià)，每一次調(diào)整變動(dòng)都無(wú)不刺激著這些房企的敏感神經(jīng)。

此前，穆迪公開(kāi)下調(diào)恒大、融創(chuàng)等龍頭房企的信用評(píng)級(jí)，曾引發(fā)業(yè)內(nèi)高度關(guān)注。后來(lái)，由于這些房企主動(dòng)采取有效管控，促使企業(yè)財(cái)務(wù)狀況明顯改善、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅提升。穆迪又調(diào)升了對(duì)它們的信用評(píng)級(jí)。

不過(guò)，來(lái)自第三方的信用評(píng)級(jí)在督促企業(yè)主動(dòng)改善財(cái)務(wù)狀況的同時(shí)，也曾經(jīng)引發(fā)過(guò)信用評(píng)級(jí)“虛高”、評(píng)級(jí)結(jié)果危言聳聽(tīng)的爭(zhēng)議。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，今年初至7月底，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)一共對(duì)國(guó)內(nèi)220多家發(fā)行人上調(diào)了主體信用評(píng)級(jí)，超過(guò)去年同期數(shù)據(jù)，出現(xiàn)了“AAA”扎堆的情況。有業(yè)內(nèi)人士對(duì)此指出，今年受疫情等綜合因素影響，信用違約金額和去年差不多，信用風(fēng)險(xiǎn)總體仍處于相對(duì)高發(fā)期。若評(píng)級(jí)結(jié)果無(wú)法真實(shí)反映和區(qū)分發(fā)行人的信用狀況，評(píng)級(jí)等同于虛設(shè)，根本無(wú)從幫助大家識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)。

與此同時(shí)，也有業(yè)內(nèi)人士表示，機(jī)構(gòu)一昧對(duì)某些企業(yè)進(jìn)行負(fù)面評(píng)級(jí)，則有危言聳聽(tīng)之嫌。5月25日，穆迪將富力地產(chǎn)股份有限公司的評(píng)級(jí)由“Ba3”降至“B1”，從觀察名單變?yōu)?ldquo;負(fù)面展望”。評(píng)級(jí)的下調(diào)，反映出穆迪對(duì)其經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流疲弱以及未來(lái)12-18個(gè)月內(nèi)大量債務(wù)到期的擔(dān)憂(yōu)，負(fù)面展望則反映了富力地產(chǎn)在未來(lái)12-18個(gè)月的再融資需求較高。該業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，今年前5月，富力已成功獲取了約200億元的額度，加上手中的現(xiàn)金，富力已有約584億元的額度。預(yù)計(jì)下半年，富力還將進(jìn)行多輪融資以借新還舊，穆迪所擔(dān)憂(yōu)的流動(dòng)性疲弱以及大量債務(wù)到期問(wèn)題，明顯存在過(guò)度高估。且在富力有息債務(wù)以銀行貸款為主，境內(nèi)信貸占比43.1%，非標(biāo)債務(wù)占比較少僅占11%。2018年富力的平均借貸利率為5.74%，2019年為6.6%，而橫向?qū)Ρ韧?guī)模陣營(yíng)(1300億-1800億元)的房企，融信中國(guó)的融資成本為6.9%，正榮地產(chǎn)為7.5%，華夏幸福為7.86%，中梁控股為9.4%。此外，富力全資持股項(xiàng)目超93%，應(yīng)收款絕大部分為舊改意向金，并沒(méi)有像其他房企普遍通過(guò)合作聯(lián)營(yíng)的辦法來(lái)壓低凈負(fù)債率、美化財(cái)務(wù)報(bào)表，這些核心城市核心地段的項(xiàng)目，對(duì)集團(tuán)意味著穩(wěn)定而可觀的利潤(rùn)來(lái)源。

新一輪償債高峰期須重視房企信用風(fēng)險(xiǎn)

撇開(kāi)第三方機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)結(jié)論，今年國(guó)內(nèi)融資環(huán)境和樓市行情的好轉(zhuǎn)，雖然一定程度上減輕了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)壓力。但隨著新一輪償債高峰的到來(lái)，房企未來(lái)一年的資金鏈仍然面臨著不小的挑戰(zhàn)。

彭博數(shù)據(jù)顯示，2020年全年房企海外債務(wù)到期規(guī)模將達(dá)294.65億美元，約合2039.83億元人民幣。而Wind數(shù)據(jù)則透露，2020年國(guó)內(nèi)房企信用債到期規(guī)模為2095.7億元，ABS全年償還總規(guī)模達(dá)到了2287億元，超過(guò)信用債和海外債規(guī)模。若將全年海外債務(wù)、信用債和ABS三項(xiàng)合計(jì)，企業(yè)到期債務(wù)規(guī)模將達(dá)6422億元。業(yè)內(nèi)如恒碧萬(wàn)、綠城、綠地、雅居樂(lè)、龍湖、泰禾、新城控股等企業(yè)，到期債務(wù)均以百億元計(jì)。

為此，惠譽(yù)評(píng)級(jí)大中華區(qū)房地產(chǎn)評(píng)級(jí)相關(guān)人士認(rèn)為，未來(lái)6-12個(gè)月，短期債到期、杠桿比例上升、銷(xiāo)售大幅下降仍為國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)最重要的三個(gè)信用風(fēng)險(xiǎn)。其中，資本市場(chǎng)債券與信托貸款的風(fēng)險(xiǎn)高于銀行貸款，而開(kāi)發(fā)商的投資、拿地態(tài)度對(duì)杠桿比例有著直接影響，存在一定違約風(fēng)險(xiǎn)。以跟蹤關(guān)注的75家房企數(shù)據(jù)為統(tǒng)計(jì)基礎(chǔ)，到2021年一季度和二季度，預(yù)計(jì)將分別有182.93億美元、140.61億美元債券到期，形成一個(gè)到期還債的高峰期。截至2020年下半年，到期的存量中資地產(chǎn)債券共計(jì)169.45億美元;截至2021年全年，到期的存量中資地產(chǎn)債券共計(jì)435.52億美元。

業(yè)內(nèi)人士指出，盡管從今年前7月數(shù)據(jù)來(lái)看，百?gòu)?qiáng)企業(yè)銷(xiāo)售同比增速高達(dá)25.7%，創(chuàng)今年4月份回正以來(lái)新高。與此同時(shí)，房企在境內(nèi)外融資的成本大幅降低。數(shù)據(jù)顯示，上半年，TOP50房企境內(nèi)發(fā)債平均利率為4.86%，較去年同期下降14.59%。境外發(fā)債平均利率為7.47%，較去年同期下降3.36%。但受疫情和國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)復(fù)雜多變的影響，未來(lái)半年我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)整體運(yùn)行情況仍存在不確定性，潛在的風(fēng)險(xiǎn)仍不可忽視，特別要防范未來(lái)隱藏的黑天鵝事件。(馮善書(shū))