醫(yī)美網(wǎng)站新氧，有一款6800元的Ellansé少女針在售，標(biāo)簽是“自體膠原，維持1-4年”。因?yàn)樵撫槢](méi)有在內(nèi)地獲批，消費(fèi)者只能前往香港注射。

實(shí)際上，Ellansé少女針是英國(guó)醫(yī)美企業(yè)Sinclair的一款產(chǎn)品。2018年，華東醫(yī)藥收購(gòu)Sinclair全部股權(quán)，Sinclair旗下的醫(yī)美產(chǎn)品也有望引入國(guó)內(nèi)，其中Ellansé少女針就計(jì)劃今年上市。

醫(yī)美板塊，成了華東醫(yī)藥轉(zhuǎn)型的重要方向。今年2月，華東醫(yī)藥發(fā)布收購(gòu)公告，除了引入美國(guó)Provention Bio創(chuàng)新藥權(quán)益，還將通過(guò)Sinclair作價(jià)6500萬(wàn)—8500萬(wàn)歐元，收購(gòu)一家西班牙醫(yī)美器械企業(yè)。

這場(chǎng)轉(zhuǎn)型，不僅關(guān)乎到華東醫(yī)藥的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，而且對(duì)華東醫(yī)藥的估值也將產(chǎn)生潛移默化的影響。

Sinclair出售產(chǎn)品經(jīng)銷(xiāo)權(quán)

Sinclair，已經(jīng)成為華東醫(yī)藥醫(yī)美轉(zhuǎn)型的重要支點(diǎn)。

根據(jù)2020年半年報(bào)，華東醫(yī)藥非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益3.01億元。對(duì)于這筆收入，華東醫(yī)藥稱(chēng)主要“系全資子公司英國(guó)Sinclair相關(guān)產(chǎn)品西歐地區(qū)市場(chǎng)經(jīng)銷(xiāo)權(quán)益出讓所致”，并在經(jīng)營(yíng)情況概述里，詳細(xì)記載了這筆交易，即Sinclair是與一家瑞士企業(yè)完成交易，帶來(lái)約3065萬(wàn)英鎊(約2.76億元)的稅后收益。

2018年，華東醫(yī)藥作價(jià)14.9億元收購(gòu)英國(guó)醫(yī)美企業(yè)Sinclair。作為一家主營(yíng)藥品的上市公司，華東醫(yī)藥以并購(gòu)方式切入醫(yī)美板塊。資料顯示，Sinclair擁有美容線、長(zhǎng)效微球、玻尿酸等多款產(chǎn)品，其中華東醫(yī)藥正在引入其旗下Ellansé少女針在國(guó)內(nèi)上市。

收購(gòu)必帶來(lái)商譽(yù)。2020年上半年，華東醫(yī)藥商譽(yù)為14.7億元，較2019年度沒(méi)有變化，占同期17.31億元凈利潤(rùn)的84.9%。而其中Sinclair所占的期末余額為14.15億元，占商譽(yù)總值的96.25%。

不過(guò)，Sinclair的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)，卻有多個(gè)疑問(wèn)之處。

2020年半年報(bào)顯示，Sinclair在報(bào)告期內(nèi)的營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)分別為1.3億元、1.63億元，出現(xiàn)了凈利潤(rùn)高于營(yíng)業(yè)收入的情況。

一位財(cái)會(huì)從業(yè)人士認(rèn)為，主營(yíng)收入低于凈利潤(rùn)，或是主營(yíng)業(yè)務(wù)外的資產(chǎn)出售導(dǎo)致，資產(chǎn)出售計(jì)入凈利潤(rùn)，但對(duì)主營(yíng)收入不產(chǎn)生較大影響。對(duì)照Sinclair的案例，關(guān)鍵是其出售的市場(chǎng)經(jīng)銷(xiāo)權(quán)益，是否在主營(yíng)業(yè)務(wù)范圍。

另一方面，Sinclair的業(yè)績(jī)或存在下滑風(fēng)險(xiǎn)。2019年，Sinclair營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)分別為5.09億元、1.2億元。以此對(duì)照2020年上半年的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)與交易金額，Sinclair的營(yíng)收有大幅波動(dòng)的可能，而高懸的商譽(yù)也存在后續(xù)計(jì)提的風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)此，《投資者網(wǎng)》就2020年半年報(bào)中Sinclair的業(yè)績(jī)疑問(wèn)與業(yè)績(jī)是否下滑等問(wèn)題向華東醫(yī)藥求證，得到一些回復(fù)。

第一個(gè)問(wèn)題，華東醫(yī)藥回復(fù)“Sinclair相關(guān)產(chǎn)品西歐地區(qū)市場(chǎng)經(jīng)銷(xiāo)權(quán)益出讓所致”，并參考相關(guān)文件，但《投資者網(wǎng)》沒(méi)找到相應(yīng)的財(cái)務(wù)說(shuō)明。

第二個(gè)問(wèn)題，華東醫(yī)藥表示：“Sinclair相關(guān)產(chǎn)品西歐地區(qū)市場(chǎng)經(jīng)銷(xiāo)權(quán)益出讓為主動(dòng)調(diào)整自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的需要，因?yàn)槌鍪鄣漠a(chǎn)品公司僅有西歐市場(chǎng)權(quán)益，且市場(chǎng)定位和Ellansé?產(chǎn)品有部分重合及競(jìng)爭(zhēng)，以及對(duì)對(duì)方交易報(bào)價(jià)滿意后的決策。并非是為了獲取業(yè)績(jī)，請(qǐng)勿作過(guò)度的解讀。另外，公司會(huì)定期進(jìn)行商譽(yù)減值測(cè)試，相關(guān)結(jié)果請(qǐng)關(guān)注公司年度報(bào)告中相應(yīng)內(nèi)容。”

斥資20多億元進(jìn)軍醫(yī)美

20多億元，這是華東醫(yī)藥切入醫(yī)美板塊，砸下的重資。

今年2月，華東醫(yī)藥公告稱(chēng)，通過(guò)Sinclair對(duì)價(jià)6500萬(wàn)歐元，以及最高不超過(guò)2000萬(wàn)歐元里程碑付款(Milestone Payments，是附條件的階段性付款方案，如在新藥物研發(fā)達(dá)成某項(xiàng)里程碑事件時(shí)兌付一部分費(fèi)用)，收購(gòu)西班牙醫(yī)美器械企業(yè)High Tech的100%股權(quán)。以此計(jì)算，收購(gòu)High Tech的最高金額為8500萬(wàn)歐元(約6.64億元)，疊加當(dāng)年收購(gòu)Sinclair的14.9億元，華東醫(yī)藥在醫(yī)美板塊的投入，將超過(guò)20億元。

在回復(fù)《投資者網(wǎng)》問(wèn)題時(shí)，華東醫(yī)藥透露High Tech聚焦非侵入性的EBD能量源設(shè)備，公司目前缺乏這一塊的醫(yī)美管線，且國(guó)內(nèi)玻尿酸和肉毒素的普通品種競(jìng)爭(zhēng)已日趨激烈，需要引入新技術(shù)與產(chǎn)品。因此，“在全球新冠疫情肆虐的情況下，海外一些好的醫(yī)美企業(yè)受影響嚴(yán)重，估值不高且具備較好的發(fā)展?jié)摿Γ@些投資標(biāo)的進(jìn)入公司視野，是開(kāi)展收購(gòu)及合作的好機(jī)會(huì)”。

華東醫(yī)藥重金躋身醫(yī)美板塊，最直接的效果，就是收獲大量的醫(yī)美產(chǎn)品。

根據(jù)中金公司的統(tǒng)計(jì)，華東醫(yī)藥目前上市的醫(yī)美產(chǎn)品，包括1個(gè)伊婉系列玻尿酸、1個(gè)減肥塑形藥物奧利司他膠囊、1個(gè)賽繆斯系列生物護(hù)膚品，另有少女針、面部埋線、肉毒素、水光針、器械等多種產(chǎn)品計(jì)劃國(guó)內(nèi)上市。

這些產(chǎn)品，有從Sinclair引進(jìn)國(guó)內(nèi)，也有從韓國(guó)代理，未來(lái)也會(huì)從High Tech導(dǎo)入，但都需要國(guó)家監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)上市。2022年至2024年，或成為華東醫(yī)藥醫(yī)美產(chǎn)品的爆發(fā)期。

不過(guò)，High Tech的收購(gòu)，也有諸多疑問(wèn)。

其一，收購(gòu)High Tech的主體是華東醫(yī)藥的英國(guó)子公司Sinclair。2020年上半年Sinclair總資產(chǎn)10.01億元，但本次收購(gòu)將花費(fèi)6500萬(wàn)歐元(5.08億元)至8500萬(wàn)歐元(約6.64億元)，這或令Sinclair的現(xiàn)金流承壓，是否會(huì)影響其經(jīng)營(yíng)?

對(duì)此，華東醫(yī)藥向《投資者網(wǎng)》表示：“Sinclair除向瑞士皮膚科制藥公司高德美(Galderma)出讓Sculptra(聚左旋乳酸微球)產(chǎn)品西歐地區(qū)市場(chǎng)經(jīng)銷(xiāo)權(quán)益外，沒(méi)有其他產(chǎn)品權(quán)益的出售事項(xiàng)。另外，公司各項(xiàng)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況正常。”

其二，截至2020年9月High Tech的所有者權(quán)益合計(jì)1866.7萬(wàn)歐元，對(duì)照6500萬(wàn)—8500萬(wàn)歐元的收購(gòu)價(jià)，本次交易的溢價(jià)率達(dá)248.2%—355.35%。從成長(zhǎng)性看，2020年前三季度High Tech凈利潤(rùn)60.2萬(wàn)歐元(約465萬(wàn)元)，2019年度為510.5萬(wàn)歐元(約3947萬(wàn)元)，因此High Tech的2020年業(yè)績(jī)或同比下滑，Sinclair的收購(gòu)溢價(jià)率是否較高?

對(duì)此，華東醫(yī)藥向《投資者網(wǎng)》表示：“從High Tech公司2019年經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)來(lái)看，High Tech盈利能力良好，凈利潤(rùn)接近人民幣4000萬(wàn)元，2020年受新冠疫情影響下滑明顯。本次收購(gòu)價(jià)格按照其2019年正常經(jīng)營(yíng)年份數(shù)據(jù)衡量，EBITDA約10倍，市盈率約13倍，和國(guó)際同類(lèi)型的并購(gòu)案例相比估值較為合理。最近歐美新冠疫苗接種人數(shù)開(kāi)始提速，美國(guó)的新冠新增確診病例也在快速減少，全球受疫情影響的消費(fèi)市場(chǎng)有望在2021年迎來(lái)反彈，預(yù)計(jì)國(guó)際醫(yī)美業(yè)務(wù)也將迎來(lái)恢復(fù)性增長(zhǎng)。”

大醫(yī)美體系對(duì)標(biāo)愛(ài)美客

2018年，深刻改變醫(yī)藥行業(yè)的全國(guó)藥品集采拉開(kāi)帷幕。之所以深刻，是因?yàn)楸姸嘀扑幑驹诩芍衼G標(biāo)，倒逼經(jīng)營(yíng)思路發(fā)生重大調(diào)整，甚至引發(fā)行業(yè)重大變局。

華東醫(yī)藥也是其中之一。2020年初，華東醫(yī)藥在全國(guó)藥品集采大會(huì)上，丟標(biāo)了阿卡波糖。事件發(fā)生后，華東醫(yī)藥做出兩個(gè)改變，即繼續(xù)加碼醫(yī)美產(chǎn)業(yè)、收購(gòu)海外藥品權(quán)益，公司的估值坐標(biāo)也從制藥體系，進(jìn)入大醫(yī)美體系。

最直接的體現(xiàn)，華東醫(yī)藥對(duì)營(yíng)業(yè)收入的構(gòu)成，分為商業(yè)、制造業(yè)、國(guó)際醫(yī)美業(yè)務(wù)，而非傳統(tǒng)制藥企業(yè)的創(chuàng)新藥、仿制藥劃分。2020年上半年，華東醫(yī)藥營(yíng)業(yè)收入為166.61億元，其中商業(yè)、國(guó)際醫(yī)美分別為107.6億元、1.31億元。

進(jìn)入大醫(yī)美體系，華東醫(yī)藥對(duì)醫(yī)美板塊的經(jīng)營(yíng)有明顯劃分。海外業(yè)務(wù)，華東醫(yī)藥交由海外子公司研發(fā)、銷(xiāo)售;國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)，華東醫(yī)藥引進(jìn)、代理海外產(chǎn)品，子公司華東寧波醫(yī)藥有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“華東寧波”)是重要的銷(xiāo)售負(fù)責(zé)方。

2013年，華東醫(yī)藥從韓國(guó)LG引進(jìn)的玻尿酸伊婉系列上市，華東寧波作為總代理，很快讓產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率，達(dá)到國(guó)內(nèi)第一。貝殼投研的統(tǒng)計(jì)顯示，伊婉系列2019年占國(guó)內(nèi)注射用玻尿酸的市場(chǎng)份額22.62%，領(lǐng)先競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

(來(lái)源：貝殼投研)

國(guó)金證券研究所向《投資者網(wǎng)》表示：“相比于手術(shù)類(lèi)整形，以注射類(lèi)為代表的非手術(shù)類(lèi)微創(chuàng)醫(yī)療美容，恢復(fù)時(shí)間快、價(jià)格及風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，因此有更高的市場(chǎng)接受度和復(fù)購(gòu)率，因此玻尿酸是藍(lán)海市場(chǎng)，市場(chǎng)前景廣闊。”

華東醫(yī)藥則表示，華東寧波代理伊婉玻尿酸的時(shí)間大約在2026年到期，到期前就續(xù)約事宜另行簽署協(xié)議。另兩款同類(lèi)產(chǎn)品Perfectha和MaiLi系列，Perfectha已在歐美銷(xiāo)售，中高端的Maili系列計(jì)劃今年3月在歐洲上市并準(zhǔn)備啟動(dòng)中國(guó)市場(chǎng)注冊(cè)工作。

不過(guò)，華東寧波的業(yè)績(jī)，在2020年進(jìn)入了下行期。根據(jù)2020年半年報(bào)，華東寧波營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)為5.86億元、0.68億元，而2019年上半年兩項(xiàng)數(shù)據(jù)為9.04億元、1.26億元。

國(guó)內(nèi)玻尿酸的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，華東醫(yī)藥與愛(ài)美客是直接的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。愛(ài)美客已在國(guó)內(nèi)上市5個(gè)產(chǎn)品;華東醫(yī)藥至今僅有伊婉系列在國(guó)內(nèi)上市。

根據(jù)愛(ài)美客2020年8月的注冊(cè)稿招股書(shū)，2019年其總收入5.58億元，其中五個(gè)玻尿酸產(chǎn)品的收入為5.34億元。華東寧波2019年的營(yíng)業(yè)收入為16.66億元。

而到了資本市場(chǎng)，其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手愛(ài)美客顯然更受機(jī)構(gòu)追捧。截至今年3月5日，華東醫(yī)藥、愛(ài)美客的總市值分別為645.15億元、948.38億元;華東醫(yī)藥的動(dòng)態(tài)市盈率20.23倍、市凈率4.69倍，愛(ài)美客動(dòng)態(tài)市盈率215.66倍，市凈率20.52倍。這兩家公司，未來(lái)還有多個(gè)產(chǎn)品將直接競(jìng)爭(zhēng)。

比如膠原蛋白刺激劑，華東醫(yī)藥的Ellansé少女針、愛(ài)美客的童顏針都計(jì)劃今年上市。其中Ellansé少女針已提交注冊(cè)申請(qǐng)，正在等待中國(guó)上市的注冊(cè)審批。

回復(fù)《投資者網(wǎng)》時(shí)，華東醫(yī)藥從Ellansé少女針的“填充+修復(fù)”雙重功效、彈性模量、黏性模量等角度，說(shuō)明該產(chǎn)品在療效與安全性方面都具備優(yōu)勢(shì)。(蔡俊)