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德邦證券發(fā)布研究報告稱，近期云南地區(qū)持續(xù)干旱，1-4月云南省昆明市累計降雨8.3mm，遠低于2022年103.20mm，截至2023年3月，當?shù)仉娊怃X開工率約為68.05%。若近期云南來水持續(xù)不足，則云南當?shù)劁X企開工率或難以回升。此外，受益于能源、原材料等成本的逐步回落，截至2023年5月19日，國內(nèi)電解鋁利潤水平已回升至2178.78元/噸，較年初525.48元/噸有較大改善。伴隨當前國內(nèi)電解鋁行業(yè)供給波動提升、需求持續(xù)增長、行業(yè)利潤逐步提升，預期鋁企利潤將持續(xù)改善。

建議關(guān)注：云鋁股份(000807.SZ)、神火股份(000933)(000933.SZ)、天山鋁業(yè)(002532.SZ)、中國鋁業(yè)(601600.SH)。

德邦證券主要觀點如下：

產(chǎn)能受政策嚴控，水電鋁占比提升帶來產(chǎn)量波動。

1)產(chǎn)能方面，當前國內(nèi)電解鋁行業(yè)產(chǎn)能存在天花板限制。隨著《部分產(chǎn)能嚴重過剩行業(yè)產(chǎn)能置換實施辦法》以及《清理整頓電解鋁行業(yè)違法違規(guī)項目專項行動方案》等政策的陸續(xù)出臺，國內(nèi)對電解鋁新增產(chǎn)能的管控逐步趨嚴，新增產(chǎn)能多以產(chǎn)能置換方式落地。根據(jù)中國有色金屬工業(yè)協(xié)會表述，十四五期間國內(nèi)電解鋁布局調(diào)整將基本完成，產(chǎn)能形成天花板。據(jù)惠譽測算，國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能天花板預計在4500萬噸左右。2)產(chǎn)量方面，伴隨國內(nèi)水電鋁占比的提升，電解鋁行業(yè)開工率波動將更為明顯。根據(jù)安泰科預測，截止十四五末，國內(nèi)的水電鋁產(chǎn)能占比將達19%。且近期云南地區(qū)持續(xù)干旱，1-4月云南省昆明市累計降雨8.3mm，遠低于2022年103.20mm，截至2023年3月，當?shù)仉娊怃X開工率約為68.05%。若近期云南來水持續(xù)不足，則云南當?shù)劁X企開工率或難以回升。

需求持續(xù)復蘇，長短期皆有增量。

1)短期來看，2023年1-3月國內(nèi)電解鋁表觀消費量分別同比提升約7.4%、7.9%、4.5%。細分領(lǐng)域中，2023年地產(chǎn)數(shù)據(jù)有所改善，4月竣工面積同比增速約為18.8%，受益竣工端改善，地產(chǎn)用鋁預期將有所增長。2)長期來看，新能源汽車、光伏等新能源行業(yè)的發(fā)展將帶動鋁需求增長。新能源汽車方面，2022年國內(nèi)新能源汽車銷量達688萬輛，同比增速達95.6%。且新能源車型的質(zhì)量普遍高于傳統(tǒng)燃油車，同車型整備質(zhì)量提升10%到20%不等。光伏方面，光伏成本構(gòu)成中，鋁邊框為除電池片外最大成本來源，占比達到9.0%。鋁邊框和支架是光伏組件電解鋁最主要的兩個用途，光伏行業(yè)的發(fā)展有望帶動光伏組件需求的提升，拉動電解鋁需求。

原料成本下行，電解鋁利潤回升。

1)成本方面，根據(jù)SMM數(shù)據(jù)，截至2023年5月19日，國內(nèi)電解鋁總成本水平約16361.23元/噸，較上月環(huán)比下降3.2%;其中，電解鋁成本下行主要由煤炭、氧化鋁、陽極等成本下行帶動，截至2023年5月19日，秦皇島港動力末煤(Q5500)平倉價約965元/噸，較去年同期下降約19.9%;國內(nèi)一級氧化鋁平均價約為3121元/噸，較去年同期下降約7.9%;華東地區(qū)預焙陽極市場價約6162.5元/噸，較去年同期下降約30.7%。相關(guān)原料產(chǎn)量當前持續(xù)增長且伴隨新產(chǎn)能逐步落地，電解鋁行業(yè)原料價格預期持續(xù)下行。2)利潤方面，受益于能源、原材料等成本的逐步回落，截至2023年5月19日，國內(nèi)電解鋁利潤水平已回升至2178.78元/噸，較年初525.48元/噸有較大改善。

風險提示：云南限電限產(chǎn)加劇、國內(nèi)經(jīng)濟復蘇低于預期、海外衰退超預期。

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